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全面注册制下，资本市场的投资逻辑正在发生改变。具体来看，改革后的主板主要突出大盘蓝筹特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。同时也意味着，资金会更加关注业绩优良、具有稀缺性的优质龙头股。

笔者注意到，近日有一只即将“敲钟”的能源大蓝筹颇受关注。3月29日晚，陕西能源披露中签率公告：启动回拨后，陕西能源网下最终发行数量为2.25亿股，占本次公开发行数量的30%；网上最终发行数量为5.25亿股，占本次公开发行数量的70%。回拨后本次网上发行的中签率为0.1856731109%，申购倍数为约538.58倍。

整体来看，陕西能源基本面扎实且颇具前景，叠加煤电一体化风口，在全面注册制下可谓是不折不扣的“宠儿”。

/市场认可度较高 /

作为主板注册制下首批获通过的企业之一，陕西能源3月13日首发过会、3月16日首发上市注册申请取得中国证监会批复、3月21日正式启动IPO招股程序，直至刚刚结束网上申购，远比此前市场预期的迅速。

全面注册制下，部分投资者对“打新”保持更为谨慎的态度。

从中签率来看，陕西能源在首批全面注册制企业中并不算低，但仍然处于“一签难求”的状态。从行业层面，刚刚上市的苏能股份中签率为0.23529894%，略高于陕西能源。

此外，一般来说募资总额较大，发行股数较多的项目，相应的网上中签率确实会高一些。首批过会的11家企业里，陕能股份预计募资60亿元为最高。

笔者认为，在各项因素交织下，陕西能源的中签实际上是给到了市场惊喜的。

此前很长一段时间里，国有能源企业均具有较明显的低估值属性，随着国有企业改革加速，国有能源企业估值有望得到进一步修复。陕西能源的上市符合注册制改革对主板上市公司业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的“大盘蓝筹”的定位，也反映出市场对能源产业价值重估。

陕西能源国企改革背景及能源龙头“双buff”加持，叠加省市层面共同助推其证券化，在确定性稀缺的时代，国有资产稳定性与安全边际较高。

陕西能源受到市场的认可心态，也与其所处行业及其自身发展逻辑高度相关。

具体来看，想要真正实现“双碳”并非简单的退煤，而要通过新能源与传统能源的“互补”，建立以可再生能源为主体的低碳绿色电力系统。而当下，煤电仍然是当前我国电力供应的主力能源。

陕西能源长期聚焦煤电行业，煤炭资源储备和煤电一体化能力位居陕西省前列，同时深耕煤电一体化，旗下赵石畔电厂、清水川电厂均为煤电一体化项目，自身配套有煤矿；麟北电厂使用同属陕西能源控股的麟北煤业园子沟煤矿供应煤泥、煤矸石等低热值燃料，运营优势明显；吉木萨尔电厂为坑口电站，燃料成本较低。

业绩层面，陕西能源的营业收入持续保持高速增长，其营业收入从2019年的72.68亿元增长至2022年的202.85亿元（审阅数据），净利润从5.27亿元增长至24.72亿元（审阅数据），有业绩同时又居行业龙头位置，长期看具有较强的竞争力。

值得注意的是，陕西能源2022年净利润同比增长511%。

从上市节点来看，全面注册制实施意味着新股IPO定价会越来越市场化，推动市场标的“优胜劣汰”，也更加明确板块定位。其中，主板重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。

陕西能源属于煤电行业内极具代表性的龙头企业，业绩长期保持良好预期，具有较强的综合竞争力与核心竞争力，在行业内有较高的市场占有率，形成了经营规模优势，高度符合主板“大盘蓝筹”企业定位，关注度高实际上是必然的。

/ 综合毛利率高于行业均值 /

陕西能源是一家主营业务为火力发电、煤炭生产和销售，主要产品包括电力、热力和煤炭的传统能源企业。

此次陕西能源登陆资本市场，且颇受资本市场关注 。

除了外部环境因素之外，其聚焦煤电一体化，以及自身技术、原材料等成本优势的支持亦不容忽视。

煤电一体化坑口电站向来被认为是最具综合效应的运营模式，即在原煤产地建设坑口电站，不仅减少煤炭运输成本和公共资源占用，同时能够切实降低电力企业备受煤炭价格波动和保障不足带来的不利因素。

2018年以来，相关文件连续出台，多次鼓励大型动力煤炭企业和煤电企业加快实施煤电联营。陕西能源手握煤炭电力两大优势资源，可以说是率先聚焦“煤电一体化”的传统能源企业。

招股书显示，公司下属清水川能源、赵石畔煤电、麟北发电均配套有煤矿，是典型的煤电一体化坑口电站，吉木萨尔电厂处于新疆煤炭资源富集区，具有坑口电站优势。

整体来看，陕西能源电力装机和煤炭生产可实现总量平衡。煤电一体化项目和坑口电站通过配套煤矿或就近煤矿提供燃料，可显著减少煤炭的采购、运输和储藏环节，从而降低发电燃料成本，提升电厂盈利空间。

一个细节在于，陕西能源煤炭自用量也在逐年增加，煤电一体化程度正在逐步深入。数据来看，2019年至2022年上半年，陕西能源煤炭自用量分别占商品煤产量的27.16%、43.31%、53.04%、49.22%。

使用自产煤炭发电能够有效平滑煤炭价格波动带来的发电成本影响，有利于加强电煤成本控制能力。

与此同时，陕西能源所属各发电企业已签订煤炭中长期合同，约定的采购价格低于高企的市场平均价格较多，有效降低了各发电企业燃煤成本，进一步提升企业盈利能力。

此外，陕西能源亦致力于打造国内一流的能源企业，生产工艺技术具有国内先进水平。现役主要机组采用国内先进的超超临界空冷燃煤机组，装备技术领先，也将不断转化为成本优势，带动整体能源价格中枢上移。

得益于上述优势的赋能，报告期内，陕西能源主营业务毛利率分别为37.71%、34.39%、31.53%、41.11%，高于同业平均水平。

值得注意的一点是，本次募投项目“西北最大火电厂”清水川能源电厂三期项目（2×1,000MW）拟采用超超临界空冷燃煤机组，降低项目发电成本的同时，也将有力保证募投项目的整体收益及核心竞争力。

通过煤电一体化模式开启行业新赛道，处于煤炭基地的燃煤成本优势，高技术装备形成的优势支持，叠加电力需求端刚性增长，陕西能源表现出了不错的持续经营能力。

2023年一季度，陕西能源预计实现营业收入45亿元至55亿元，同比变动-11.75%至7.86%；净利润为6.8亿元至8.3亿元，同比变动-10%至9.85%。

/ 兼具能源保供及转型 /

鉴于传统能源逐步退出必须建立在新能源安全可靠的替代基础上，在当下乃至很长一段时间内，煤电仍将是我国的主体能源。

作为煤电一体化龙头，陕西能源处于资源富集区、具备煤电一体化优势且拥有高参数机组的煤电企业以及西电东送、陕电外送的配套电源点。

截至招股书日期，陕西能源拥有电力装机总规模为1118万千瓦，其中在役电力装机规模为 918 万千瓦，参与陕西省内电力市场的在役电力装机规模586万千瓦，在陕西省属企业中位列首位。核定煤炭产能为3000万吨/年，核定煤炭产能在陕西省属企业中位列第二。

值得注意的是，清水川能源电厂三期项目建设投产后总装机将达到460万千瓦，成为西北最大的火力发电厂；在建煤矿产能800万吨/年，另有筹建产能400万吨/年。

加强项目储备，壮大主业规模，既能满足陕西能源煤电一体化发展的资源需求，同时也能争取省内外优质煤电资源，在特高压外送沿线地区布局一批新的煤电一体化项目，提升外送能力。

具体来看，西电东送、陕电外送是陕西能源发展的重要战略，陕西省煤炭储量全国第三，是煤电资源外送的重要战略组成，陕西能源亦在其中担任重要角色，其参与西电东送的煤电机组比重也在持续提升。

其中，已投运的赵石畔煤电2×1,000MW煤电一体化项目，为榆横-潍坊 1,000kV输电通道配套电源点；正在建设的清水川能源电厂三期项目（2 × 1,000MW），为陕北-湖北±800kV直流通道配套电源点，预计2023年投入运营；已投运的吉木萨尔电厂项目（2×660MW），为新疆准东-安徽皖南±1,100kV 特高压直流输电工程配套电源点。

未来，随着电力供给侧改革和西电东送战略的推进，跨区、跨省输电通道能力会显著提升，以及东部地区落后煤电机组在环保压力下加速出清，替代新增的高参数、大容量、低能耗、低排放先进燃煤火电机组将向煤炭富集区布局。

与此同时，西北区域火电装机规模占全国比重将进一步扩大，火电装机的规模和区域结构将进一步趋于优化，陕西能源作为龙头企业也将迎来新机遇。

不过，虽然当下煤电仍是能源主力，但在“双碳”目标和能源绿色低碳转型的趋势下，煤炭行业短期消费量提升并不一定意味着碳排放的增加，也不会改变我国长期能源结构优化的趋势，传统能源企业保供与转型共存。

以陕西能源为例，其依托陕西及西北煤炭资源优势，持续优化煤炭产业结构，推进转化项目配套和资源接续的现代化矿井建设，推动大型煤矿智能化改造，打造绿色智能煤矿集群，并开展热电联产及综合利用业务，致力于打造国内一流能源企业。

目前，公司下属清水川能源电厂二期、三期，赵石畔煤电，商洛发电，吉木萨尔发电均采用国内先进的超超临界空冷燃煤机组，是优于国家超低排放标准的绿色环保电厂；智能矿山建设方面，目前已建成投运智能化采煤工作面2处，“无人值守”场所11处，矿用机器人应用6处。

其中，赵石畔煤电作为试点电厂，在近两年建设一体化管控平台，打造智慧电厂的标杆。

陕西能源拥有稳健的资产质量和盈利能力，以及深且长的产业“护城河”优势，长期聚焦“煤电一体化”，既是煤电行业的标杆企业，也是承担能源保供任务的重点企业之一。

与此同时，陕西能源通过数字经济及科技创新升级改造传统产业技术，在能源安全与低碳转型中寻求平衡发展，如何进一步强化领跑优势，市场在共同期待。文/文瑜

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